Mechel - gigant v oblasti metalurgie a těžebního průmyslu

2088x přečteno

Aktuální cena ADR “Mechel” na NYSE je $0,69. Tržní kapitalizace činí- $212.5M, což pro podnik s tržbami- 6,92B a více než 70 000 zaměstnanci neznamená fakticky nic. Co mohlo způsobit tak dramatický pokles?

Mechel je gigantem v oblasti metalurgie a těžebního průmyslu. Výrobní podniky "Mechel" se nachází v 11 regionech Ruska, stejně jako v USA, Litvě a na Ukrajině. Popis dějin rozvoje Mechela by zabral mnoho času a proto se zaměříme na něco opravdu zajímavého.

Dynamika akcii “Mechel” za posledních 5 let

Zdroj – http://www.mechel.ru/shareholders/report/presentation/

Aktuální cena ADR “Mechel” na NYSE je $0,69. Tržní kapitalizace činí- $212.5M, což pro podnik s tržbami- 6,92B a více než 70 000 zaměstnanci neznamená fakticky nic. Co mohlo způsobit tak dramatický pokles?

Odpověď je dost triviální - špatné vedení. Na vrcholu výrobního cyklu v letech 2009-2011 Mechel prováděl neomezenou expanzi, zvyšujíc své kapacity víc a víc. Na konci roku 2011 byl “Mechel” obrovským holdingem, sjednocujícím ve své struktuře těžební, metalurgické, feroslitinové a energetické směry (od surovin k vysocemarginálním produktům) s vlastní logistikou (přístavy, železniční dráhy, transportní operátoři) a prodejními sítěmi. Výsledkem takové politiky rozvoje se stal dluh v obrovských $10B, pokles tržní kapitalizace z $24B do $830M a čistá ztráta. Pokles ceny oceli a uhlí a chyby managementu přivedli “Mechel” téměř do úpadku a dnes jsme svědky konce epického příběhu.

Mechel je skoro v koncích. Ale co kdyby se tomu dalo vyhnout? Je možný potenciální růst akcie o 400-500%? Jelikož dnešní tržní hodnocení podniku zahrnuje ten nejhorši scénář úpadku, nezobrazuje fakticky nic. Ale otázka zní, je-li to možné? A přesně teď je potřeba jít do hloubky.

Na konci roku 2012 byl přijat správný, ale opožděný krok. Igor Zuzin, generální ředitel a hlavní akcionář (66%), začal reorganizovat podnik a prodávat neprofilovaná(nón-core) aktiva. Feroslitivná divize byla zrušena a byla prodána řada neprofilovaných aktiv z metalurgie. Tím pádem management “Mechela” chtěl zabít dvě mouchy jednou ranou. Zbavit se úbytkových aktiv a zmenšit dluh pomocí ziskaných prostředků.Takže “Mechel” změnil svou strategii. Teď se podnik soustředí na své nejvíce konkurenceshopné směry. Mezi nimi jsou metalurgické uhlí, metalurgický sortiment a vysoce marginalní produkce.

Ale jak bylo řečeno, byl to opozděný tah. Mechel očekával další problémy, které snížily cenu ještě víc. Banky zatlačily na podnik a odmítly plán Zuzina o restrukturalizaci dluhu. Abychom pochopili tuto problematiku, musíme se trochu věnovat struktuře obrovského dluhu Mechelu. Největší držitele dluhu “Mechela” jsou 3 státní banky- Sberbank ($1,3B), VTB($1,8B) a Gazprombank ($2,3B). Pozice bank v dané otázce byla shodná. Žádná restrukturalizace- Mechel musí konvertovat dluh v akcie, nebo ztroskotá a banky si vezmou jeho aktiva. Je nezbytné říci, že Zuzin konroloval balík o objemu 66% akcií a 38%z nich byly v záloze u bank. Ke konci roku 2013 po rekordním pádu akcií Zuzin ztratil skoro vsechno své jmění. Forbes tuto událost pojmenoval “fiasko roku”, podle hodnocení Forbes jeho majetek k 3. prosinci nepřesahoval $300M- 2% od maximální velikosti. Ke konci listopadu roku 2013 banky měly v záloze celých 88% akcií Zuzina v “Mechelu”.

Nehledě na to, Zuzin si stojí za svým. Odmítá nabídku bank a pokračuje lobbovat za svůj plán restrukturalizace dluhu, což vede k ještě větší nervozitě na trhu a někteří pracovníci bank přímo říkají, že “Mechelu” hrozí bankrot v průběhu měsice. Zdálo by se, že v této situaci Zuzin nemůže diktovat svoje podmínky, ale proč se v tom případě pokouší právě o to?

Dnes čas hraje pro Zuzina a znovu se na něj obrátilo štěstí. Kurz rublu začal dramaticky klesat a každý den se celkový dluh Mechelu stává menším. V této době davalvace rublu výrazně zvýšila atraktivitu ruského exportu, tedy oceli a uhlí. K tomu se více méně stabilizovala cena uhlí. Kromě toho je důležité sdělit ještě jeden fakt. Vláda v rámci dnešní ekonomické situaci nemá zájem na zkrachování “strategicky důležitého podniku”, jak ho pojmenoval pomocník prezidenta - Arkadij Dvorkovic a také nemá zájem o ztrátu 70 000 pracovnich míst. Zuzin to chápe, zároveň ale chápe, že banky jeho aktiva nepotřebují. Oni potřebují svoje peníze. Tady se hodií staré bankovní přísloví: “Když dlužíš bance milion dolarů - máš problém ty, ale když dlužíš miliardu dolarů - má problém banka”. Nedávno vyšlo najevo, že Gazprombank souhlasil s plánem restrukturalizace Zuzina. I když pozice VTB je stále tvrdá, v rámci dnešni situace má “Mechel” šanci se z toho dostat.


Nakonec se podíváme na finanční výsledky a povíme si něco o perspektivech.

Profil dluhu «Mechelu»

Zdroj – http://www.mechel.ru/shareholders/report/presentation/

Dluh skupiny se snížil z $9B na $7B kvůli devalvaci. Avšak po 1. prosinci kurz klesnul ještě víc a nejspíš bude klesat dále spolu s ropou. Ke všemu se “Mechel”nepřestane zbavovat neprofilovaných aktiv, dále “Mechel” ovládá řadu strategických aktiv, které mohou být zajímavé pro vnější investor, třeba podíl v Elginském nalezišti a železniční dráha k němu. “Yakutugol” , kam patří Elginské naleziště a železniční dráha mohou být oceněny na $5B-$6B.

Dynamika tržeb, EBITDA a čistého zisku «Mechelu».

Zdroj – http://www.mechel.ru/shareholders/report/presentation/

Tady je představena dynamika tržeb, čistého zisku a ukazatelů EBITDA během posledních 5 let. Jak můžeme vidět z grafu EBIDTA se zlepšují, čistý úbytek se zmenšuje. Ale nejzajmavější bude výsledek za 4. kvartál, kde bude výsledek devalvace více vidět.

Kdybychom mluvili o perspektivech rozvoje, nejzajímavěji vypadá export uhlí Elgy v dynamicky se rozvijejícím asijském regionu. Při zvýšení výkonu Elgy a soustředění se na tyto oblasti, o kterých se mluvilo v prioritách rozvoje podniku, Mechel se nejen může zachránit, ale značně zvýšit svoji rentabilitu a vykazovat čistý zisk již v roce 2015.

Pokud byste i vy měli zájem o publikaci vašich analýz nebo článků, kontaktujte prosím robert.reich@klubinvestoru.com. Rádi přivítáme nové názory a analýzy

6. Investiční konference 2015           

16. - 19. března 2015

Autor: Artem Frolov